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“我们相信中国，也致力于继续在中国投资，股市和债市我觉得都是非常有吸引力的。”3月18日，橡树资本联席董事长及联席创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）表示，20多年来他一直在帮助中国客户投资中国股市，目前客户数量、资管规模都在增长，并将继续此类投资。

马克斯是在“全球财富管理论坛2023年会：以高水平开放应对全球变局”上，与全球财富管理论坛执委会主席、清华大学经管学院院长白重恩对话时做出上述表述的，两人还就全球通胀、货币政策、硅谷银行暴雷和金融风险等问题进行了探讨。

美联储今年加息或约100BP，资产价格不会再大幅下降

当前，全球通胀达到了40年来的最高水平，包括美国在内的很多发达经济体的货币政策发生了转向，此前一直宽松的货币政策发生了巨大变化。该如何看待这样的变化及其影响？当前全球正处于怎样的经济周期中？

马克斯在回应白重恩上述问题时表示，投资环境与经济环境正在发生转变，但不一定要强调宏观方面的转折点。20世纪80年代的时候，银行贷款利率高达22%，而在四十年后，2022年贷款利率则约为2%，这2000基点的利率下降是过去几十年来发生的最重要变化，也给投资者创造了很大的盈利空间，有越来越多的资产提供，对借款人来说也有更多的钱可以贷款。

据马克斯说，上世纪七八十年代，全球通胀水平还比较低，很多国家的货币政策也非常宽松，对商业经营者、资产所有者是如此，对借款人也同样如此。2009年金融危机之后，美联储将利率维持在了前所未有的低水平，使得获得融资非常容易，市场对整体投资也非常有信心，这样的环境从2009年延续到了2021年，很多人寄希望于宽松的货币政策可以应对新冠疫情带来的经济影响。与此同时，很多投资人在银行账户上还“躺着”很多钱，而供应链的落后导致了太多钱去追逐少量商品，于是就出现了高通胀。

马克斯谈道，2021年开始，市场发生了一些变化，对资产所有者来说，他们缺少更好的盈利空间，而对借款人来说，融资变得更难了，出现了更多破产者，这都是整个环境发生的一些最重要的变化。从战略角度上讲，2009年到2021年的低利率环境当前已经不再适用，当前的宏观环境已经发生了改变。在金融市场上，利率水平会对于资产的价格产生很大的影响，2022年股票市场和债券市场的表现都出现了历史上倒数第二差的状况。

谈及2023年的全球金融市场，马克斯认为美联储今年不会降息，而是还会继续加息，会保持比较温和的、循序渐进的加息过程，直到通胀结束或通胀进入尾声。更高的利率也就意味着更低的资产价格，资产价格下降的情况或有可能还会继续。2022年美联储实施了有史以来最大规模的加息，9个月之间加息450个基点。马克斯预测，今年美联储的加息规模会在100个基点左右，

“去年加息是4.5个点，今年是1个点，所以这对于整个资产价格负面的影响会非常大，整个资产的价格会非常的高。如果看一下标普500，市盈率已经到了18%-19%，之前平均大概是15%-16%，所以这是非常高的一个水平了。”在马克斯看来，该水平虽然很高，但还不至于疯狂。

马克斯指出，现在正常的一个预期，资产的价格会下降，但不会下降到非常大的幅度。他不认为整个宏观的预期意味着其他机构需要完全地打乱现在的这种投资的布局。投资的品类可能会有一些变化，总体的风险偏好可能并不会有太大的变化。

马克斯分析称，当前的利率对股市并不是那么有利，同时借钱也没有此前那么容易了，他认为应该尤其关注贷款这件事，目前他主要投资高收益市场、债券，尤其是投资级以下的债券。一年前这些债券的收益率大概是4.5%，而目前收益率已经回升到了9%。考虑到客户目标收益率为5%-7%，即使部分债券存在潜在违约可能，或有其他费用问题，这个回报率也是非常好了。此外，在私有信贷方面的可能有超过10%甚至更高的收益率。

硅谷银行暴雷事件并不常见，不会产生系统性风险

近期，硅谷银行破产引发关注。白重恩同样在对话中提出了相关的问题：“如果说利率继续上行，即便说上行的幅度放缓，它是否会对于整个的银行业产生更加广泛的影响？这种影响是否会波及到经济的其他部门？或者说对整个的金融市场产生影响？”

对此，马克斯表示，他们把太多的鸡蛋都放到了一个篮子里。比如硅谷银行，存款人有非常多的现金，他们把很多的现金都存到了银行里面，不需要借钱。在硅谷银行里面存款很多，但是需求又很弱，在这样的情况下，储户对于现金的投资量就非常大，银行可能会投资于一些比如抵押贷款或者其他的产品。通常情况下，如果说仅仅是由于加息，银行不会碰到这么大的麻烦。但是，硅谷银行有一个主要的错误，就是银行的管理层投资于非常长期的债券。“因为现在整体的债券收益率是在下降的，但是他们投资的债券的期限非常地长，而且投资的时机也不对。”

“在2020年还有2021年，在美联储刚刚开始快速加息之前，他们投了这些长期的债券。”马克斯表示，看上去这样的资产负债表是比较安全的，很多都是投资于抵押贷款，还有长期的债券等等。而随着利率的上行，硅谷银行开始承压，承受了巨大的损失，尤其是他们整个债券的投资。硅谷银行的这些客户，听到传闻之后很快就相互传播，大家就开始挤兑。

马克斯称，任何一个银行都没有办法在突然之间有这么多的现金来应对这样的挤兑，所以他们必须要把他们的债权都卖出去。这种传闻一传十、十传百，于是变成了不可承受之重。

尽管硅谷银行破产引发了全球关注，但这并不是非常常见的案例，马克斯表示，他并不认为硅谷银行事件会引起一系列的涟漪效应或者说产生系统性的影响。

“全球金融危机主要是抵押贷款和抵押贷款支持证券出现了问题，这个是有欺诈性的。银行放了很多钱到这些高杠杆的结构性投资工具当中。（当前）我们的经济和金融体系没有类似的情况，所以我认为这次不会重复历史。”马克斯表示，2009年金融危机之后，特别是2020年经济复苏以来，金融系统在控制整个体系防冲击方面做得很好，现在的问题要少于过去，而美联储又能够更强有力的控制这些问题，因此他并不担心系统性的风险。