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市场当下两股力量,一股来自市场超稳定系统中对于过去极端行情的修正,一股则是新的宏观场景驱动。等系统修正力量主导时期过去后,主线才会真正浮出水面:全球通胀中枢上移。
摘要
1、矛盾不在“价值与成长”,而在赛道与非赛道
当下市场的矛盾,并不是所谓的成长/价值的矛盾,更像是“赛道”和“非赛道”的矛盾:共识内好的资产,出现了边际上一些不利的变化,但是这个变化的“现实”还不足够大;共识外“差”的资产,出现了许多有利的变化(中国特色社会主义估值、数字中国、人工智能),但是这个变化还不能成为共识上的“好”。主动偏股基金在历史上,并不能明显跑赢中证800等权指数,但是2019年之后却出现了大量的持续的超额收益。均值回归其实从2021年末就开始出现,其回归潜在幅度仍大。当下表现亮眼的行业,恰好是其中被公募基金长期低配的行业。某种程度上,投资者并不能依靠自身的理性来抑制自我的“泡沫”,一场超越理性的繁荣,或许最好的终结方式就是通过另外一种“难以理解”的其他资产上涨来实现。
2、海外:金融稳定与通胀中枢,滞胀的最终形态
SVB事件发酵后,美国相继出现中小银行流动性问题,叠加瑞信银行财报存在“重大缺陷”,导致市场恐慌情绪蔓延。为维护金融系统稳定性,欧、美央行仍试图通过扩表“稳金融”,加息“紧信用”,平衡天秤的两端。但市场对后续货币政策紧缩程度有所怀疑,基金利率期货暗含的2023年底终端利率降至4%下方,同时降息预期提前至年中。不可忽视的是,同一时间本周公布的美国2月 CPI中位数持续反弹,通胀似乎呈现“一波未平,一波又起”,蔓延仍在持续。需要理解的是,“金融危机”与经济危机有联系亦有区别,2008年金融危机的核心在于“信用风险”,传导至经济危机十分顺畅,本轮“金融危机”核心是“利率风险”,其大量底层资产其实就是国债或者挂钩国债收益率。没有国家会主动选择经济萧条,当下市场越开始交易“边际宽松”,越要知道其实是承认通胀中枢的上移,利率中枢上移,“滞胀格局”或将最终形成,最有利的仍然是美元计价的大宗商品。
3、新格局,新货币,新使命
全球新格局或正在酝酿。在全球形成新的共识之前,“资源”作为不需要任何共识的底层商品,其系统重要性在上升。值得一提的是,衰退预期或将中断以油为代表的能源的产能恢复,让其未来面对一个更高的价格中枢,这对定价能源产能价值的股票将更加有利。资源与央企其实是可以形成呼应的主线,重资产国企重要性在进一步抬升,“对外扩张”+“对内垄断”的央企国企将是本轮重估的重要主线。
4、数字中国与人工智能是仍需孕育的未来
数字经济是我们从2023年度策略《通胀的魅影》开始推荐的方向,其星辰大海不应该怀疑。在2013年,全球任何的创新,第一时间是资本在全球寻找最优分工进行应用,这对美国主导的移动互联网创新在中国的投资创造了基础。当下,创新是有“国界”的。未来的路标是:国内能否有现象级应用走到国民身边,其应用场景能否全面铺开,这决定了他的体量与渗透率的成长空间,或者形成某种制度的“举国共识”;考虑到人工智能+数字经济的投资基金多由过去成长风格基金切换而来,消化新能源为主的赛道带来的亏损仍是当下命题,更多成长风格基金能够“净值创新高”是实现赛道化和大规模发行的条件。上述现象出现前,仍是“支线剧情”。
5、抓住主线
重点提示能源链(油、油运、煤炭)已充分定价衰退预期,建议积极布局,我们提示的贵金属(金、银)在商品侧表现亮眼,股票定价并不充分;重资产国企重估将和“一带一路”共振:建筑、炼厂、电力继续推荐;房地产是旧经济中可以布局的方向;围绕着“人工智能”和“数字中国”仍然是市场机会方向,但是成为2023年的主线可能“任重道远”。
风险提示:海外超预期衰退;货币政策超预期收紧。
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