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摘要

宏观环境：稳中向好，经济增速有望持续反弹。2022年，国内经济面临“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，货币财政政策共同发力引导宽货币向宽信用转换，叠加以美国为首的发达经济体步入加息通道、俄乌冲突影响，经济增速季度波动剧烈。2023年初以来国内经济数据恢复不及预期，但在疫情防控优化后，对经济的拖累预计将逐步弱化，稳经济政策支撑下房地产投资、消费预计将持续回暖，经济增速有望获得明显改善。

资产表现：2022年债券市场总体保持震荡上行，国债、金融债表现相对较优，公司债表现较差，侧面反映市场风险偏好有所降低，“资产荒”现象隐现，年末债市调整后大幅下跌风险缓和；受国内外复杂的宏观、政治因素影响，A股整体步入熊市，表现不佳，主要股指全线下跌，股市两次探底，未来经济复苏有望带动估值修复。

理财市场表现：净值化后首迎赎回潮“大考”，理财收益表现一般。2022年全市场全年收益约为0.78%，受股市低迷、债市震荡影响，理财市场收益波动加剧，11月以来，债市调整冲击下大规模理财产品净值短期回撤、破净数量明显上升。细分来看，理财公司存续产品收益受股市低迷行情拖累较大，配置权益资产的理财产品表现相对较差，发行此类产品较少的区域性理财公司存续产品表现相对更为稳健，而全国性理财公司存续产品表现欠佳。

理财机构持仓：头部机构收益表现不俗，底层持仓稳健。整体上来看，不同机构的资产配置风格呈现出明显的分化。多数理财公司偏权益投资风格的产品在配置小比例的固收类资产作为“压舱石”后，通过公募基金和资管产品等间接参与权益投资，把握股票市场的投资机会；偏固收投资风格的产品则主要考虑资产的安全性，主要配置货币市场工具和固收类资产，辅以配置小比例的其他类别资产增厚收益，仓位控制体现出稳健投资的风格。

理财配置展望：全年来看，配置权益资产占比越高的产品，保持稳定收益的难度越高。在外部环境不确定性上升、市场整体表现欠佳的背景下，仍有部分产品全年收益获取能力较强、表现稳定，展现出了较强的投资收益能力。在2023年经济复苏确定性较强的背景下，投资偏权益配置的理财产品可把握A股估值修复趋势下的阶段性投资机会。

一、理财市场形势：净值化后首迎赎回潮“大考”，理财收益表现欠佳

为方便研究，本文根据产品最新持仓数据，将各理财公司存续产品划分为三类，分别为不含权产品、低含权产品和高含权产品。其中：

不含权产品整体风险中低，数量较多，以纯固收、“固收+非标”产品为主，资金投向为债券、存款等稳健的固收类资产，不参与权益市场投资，是理财公司主要布局的产品类型，以二级风险为主，其中“固收+非标”产品的存续数量较多。

低含权产品风险等级适中，数量较多，以“固收+权益”、混合偏债产品为主，主要配置债券等收益表现稳健的固收类资产，适当参与权益市场投资，以多资产配置增厚产品收益。近年来银行理财逐步重视参与权益市场投资，布局此类产品，以二级和三级风险为主，其中固收+权益类产品数量较多。

高含权产品风险等级较高，受银行系传统业务领域限制，权益投资占比高的产品数量较少，以混合偏股、权益类产品为主，主要配置权益类资产，对机构的权益投研能力要求较高，且投资风险较大，较少理财公司布局此类产品，包含混合偏股、权益类两类产品。

为保证产品划分的准确性，未划分在上述三类产品中的其他类型产品不纳入本文讨论范围。

（一）全市场情况[1]：全年理财收益受市场影响有所波动，整体保持相对稳健

2022年理财市场进入全面净值化时代，迎来了两次巨大考验，在“破净潮”的冲击下，理财产品收益受到较大影响，理财公司整体收益水平表现一般。总体来看，2022年全市场理财公司产品平均近1年年化收益为0.78%，平均近1年最大回撤为1.39%，平均近1年年化波动率为1.44%。2022年受股市、债市震荡影响，理财市场有一定波动，但整体相对稳健。11月以来，债市迎来大幅调整，重点配置债券的银行理财产品出现净值短期回撤，截至2022年末全市场理财公司产品平均近3个月年化收益率为-1.63%。

2022年，受股市全年表现低迷、债市年末震荡加剧影响，理财产品遭遇多轮净值下跌潮。权益市场震荡下行环境中，部分含权银行理财产品净值受到了一定程度的冲击，净值呈现一定回撤，其中高含权产品更容易受到股市的影响，涨跌趋势与股市基本同步，低含权产品的净值虽有起伏，但波动明显相对较小；债券市场震荡环境下，不含权产品和低含权产品更易受市场波动影响。整年来看，银行理财产品仍维持了相对稳健的运营风格。

回顾2022年市场表现，在新冠疫情反复、夏季高温天气扰动和多边的国际环境背景下，权益市场波澜起伏，呈现“浅W型”行情走势：1-4月受新冠疫情和地缘政治冲突影响，股市发生大幅回撤；2季度随着疫情防控优化和经济复苏，股票市场逐渐开始回暖；但好景不长，7月至10月底，受高温限电、疫情反复，经济疲软等多方面影响，A股市场再次震荡下行，理财产品净值也再次出现较大波动；11月初至年底，在防疫放开和房地产利好等因素下，投资者信心逐渐恢复，A股市场触底反弹，但因债市大幅调整，剧烈震荡，以配置债券为主的理财产品受到一定冲击。

年末债市震荡影响下，理财短期收益恶化，大部分产品季度收益为负。从截至2022年末的近3个月年化收益率来看，2022年底理财公司存续产品中，仅28%的产品近3月年化收益率为正，整体表现一般，主要系11月的债市震荡导致，其中：约25%的产品近3月年化收益率分布于-5%~-2.5%，约35%的产品近3月年化收益率分布于-2.5%~0%，约22%的产品近3月年化收益率分布于0%~2.5%。分类型来看，不含权产品、低含权产品和高含权产品近3月年化收益率均与整体分布相似，集中在-5%~2.5%，但不含权产品相比低含权产品，其收益率为正的比例较多。

受股市和债市双重影响，理财产品中短期收益有所平滑，相比较短期收益表现稍好，过半数产品取得正收益。从近6月年化收益率来看，全市场过半数产品近6月年化收益率为正，但均主要集中于0%~2.5%，整体收益不高，收益告负的产品近6月年化收益率主要集中于-2.5%~0%。分类型来看，不含权产品近6月年化收益率分布与整体分布相似，约67%的产品收益为正，其中主要分布于0%~2.5%；低含权产品的近6月年化收益率较多集中于-2.5%~2.5%，相较不含权产品收益一般；高含权产品的收益主要分布在-5%~5%，在-20%~-10%区间的产品也较多，收益表现相对不佳，且不同高含权产品的收益表现差距较大。

全年市场多次波动，理财公司通过稳健的运营风格，获取相对良好的长期收益。从近1年年化收益率来看，全市场45%的产品收益分布在0%~2.5%，25%的产品收益分布在2.5%~5%，20%的产品收益分布在-2.5%~0%。分类型来看，不含权产品表现相对较好，84%的不含权产品收益为正，近半数的不含权产品收益分布于0%~2.5%，约35%的产品收益分布于2.5%~5%，近1年表现相对较好；58%的低含权产品收益为正，均分布在0%~5%，相较不含权产品，低含权产品落得高收益的产品较少，整体表现良好；高含权产品相对均匀分布于-20%~5%的各个区间，各产品收益表现差距较大，与各机构对权益市场的投研能力相关。

（二）各机构收益情况：区域性理财公司收益较优，苏银理财抗风险能力较强

受11月债市震荡影响，各理财公司年底近3月短期收益表现欠佳，但苏银理财依旧保持正收益，且最大回撤相对较小，产品抗风险属性凸显，与其保守的投资策略、预留资金流动性、及时调整交易策略有关。面对市场压力测试，理财公司除了加强日常资产配置管理和市场研究外，也应当建立符合自身特色的投教体系，减少挤兑赎回现象的出现。

下半年股市动荡和债市大幅调整等多重冲击作用下，各机构产品中短期收益波动剧烈，区域性理财公司表现相对良好。多家区域性理财公司落得正收益，其中苏银理财、南银理财和杭银理财表现相对突出，且波动程度位于中等水平。股份行理财公司和国有行理财公司中短期收益表现一般，仅平安理财、信银理财和农银理财取得正收益。

长期投资中，多数机构获得相对稳健的收益成绩，区域性理财公司表现较优。从近1年年化收益率来看，区域性理财公司的收益表现较好，其中青银理财、渝农商理财收益率最高，分别为2.91%和2.76%。相较区域性理财公司，国有行和股份行理财公司表现则相对一般，其中收益较高的机构分别为农银理财和平安理财，平均近1年年化收益率为1.49%和2.38%。从近1年年化波动率来看，大部分区域性理财公司的平均波动率在1%左右，相较国有行和股份行理财公司，其收益相对稳定，波动幅度较小。面临市场大环境的波动影响，收益表现差异主要体现在理财公司的资产配置偏好差异上，区域性理财公司相较其他理财公司更加侧重于当地发行信用债及非标资产，且信用下沉更为明显，因而产品收益相对更高。

理财公司存续产品收益受股市低迷行情拖累较大，前述长期总体收益表现较好的机构，主要得益于其不含权产品收益表现相对稳定、优异。各类产品中，青银理财的不含权产品和低含权产品均表现较好，近1年年化收益率分别达3.43%和2.72%，但波动率略高，青银理财主要通过公募基金配置权益类资产，相比其他理财公司，收益获取能力较强；宁银理财的不含权产品表现不凡，近1年年化收益率为3.29%，且波动率仅0.52%，产品获取稳健收益的能力较强，但宁银理财的低含权产品和高含权产品的收益一般且波动较大，对权益资产的投研能力还有待加强；南银理财的不含权产品收益表现也比较突出，其近1年年化收益率达3.16%，且波动率仅0.71%，在控制风险的同时能够增厚一定的产品收益，但其低含权产品表现一般；渝农商理财的不含权产品和低含权产品收益靠前且波动率均较低，整体投资风格较为稳健。

（三）各类产品收益情况：不含权产品收益稳定，低含权产品表现各异

观察各理财公司产品的长期投资收益，相比含权产品，不含权产品能够获取相对稳定的收益，表现较好。理财公司发挥银行大类资产配置能力的优势，维持以稳健固收类资产为主，基金和权益等高风险资产为辅的配置风格，但目前理财公司对权益资产的投研能力相对一般，在市场环境恶劣的情况下难以获取相对稳健的收益。当前各理财公司配置风格类似，但各家机构配置偏好不同，各类产品收益表现也有一定差距，其中低含权产品的收益表现相差较大。

不含权产品中，区域性和股份行理财公司的收益表现相对较好。区域性理财公司中，青银理财收益较高，但波动也相对较大，宁银理财、南银理财收益表现较好且波动较低；股份行理财公司中，恒丰理财、平安理财和光大理财的不含权产品表现也相对较好，在控制一定风险的情况下获得相对表现较好的收益；国有行理财公司中，建信理财获取稳健超额收益的能力相对较强。

低含权产品中，各家机构近1年收益表现差距较大，区域性理财公司表现相对较好。区域性理财公司中，青银理财表现较为突出，其低含权产品的近1年年化收益率为2.72%；股份行理财公司中，平安理财收益表现较好，波动适中；国有行理财公司整体表现一般，仅农银理财的低含权产品收益为正，但波动较大。

高含权产品数量较少，从近1年年化收益率来看，各家机构表现均不佳。2022年全球经济形势复杂、底层资产市场持续震荡，对理财公司的权益资产投研能力提出了更高要求。理财公司除了提高大类资产配置能力外，也需要注重权益市场的资产运作。

二、机构配置特征：头部机构收益表现不俗，底层持仓稳健

2022年，三类产品的整体收益表现虽不及预期，但部分理财公司在严控风险的同时，着力提升大类资产配置能力，在产品运作过程中采用类指数投资、量化投资、FOF及多资产配置和择时投资等多种策略应对多变的市场环境，整体业绩在震荡行情中交出了“亮眼成绩单”。在本节，结合最新持仓数据[2]探索综合表现靠前的理财公司的资产配置特点和收益表现[3]。

整体上来看，三类产品的资产配置风格呈现出明显的分化。多数理财公司高含权产品在配置小比例的固收类资产作为“压舱石”后，通过公募基金和资管产品等间接参与权益投资，把握股票市场的投资机会。不含权和低含权产品则主要考虑资产的安全性，以九成以上的货币市场工具和固收类资产打底，辅以配置小比例的其他类别资产增厚收益，仓位控制体现出稳健投资的风格。

（一）不含权产品：平安理财绝大多数产品配置稳健，整体年化收益率达2.70%

2022年，不含权产品整体收益表现较为靠前的机构中，全国性理财公司产品表现集中趋势明显，收益率和波动率多数分布在2%-4%、0.5%-1.5%之间；区域性理财公司产品表现相对离散，部分机构的收益波动较为明显。

9家整体收益表现不俗的理财公司中，恒丰理财、建信理财、上银理财和宁银理财在同类型机构中的波动率相对较低，具有相对突出的风险控制能力。此外，值得注意的是，虽然青银理财和苏银理财的整体波动率相对较大，但多数高波产品取得了正收益，侧面体现出投研团队较强的波动管理能力，能够通过管理风险来获取超额收益。

具体来看9家机构的资产配置情况，平安理财、建信理财和光大理财间接投资比例相对较高，倾向于通过与投研能力相对较强的机构合作，购买资管产品间接投资多市场。相反，恒丰理财和南银理财则倾向于更为主动的投资管理，通过直接投资将大部分资金投向利率债和信用债等固收类资产以获取相对稳健的息票收益和资本利得。

配置风格方面，恒丰理财、苏银理财、南银理财和光大理财较为接近，均配置了接近满仓的固收类资产，其余机构配置了10%以上的其他类别资产以参与多市场投资。青银理财与上银理财和宁银理财一样配置了10%左右的货币市场工具，但底层资产的丰富性相对较强，配置的基金和其他类型资产的合计比例也相对较高，更容易受到多市场的扰动，这或是其收益波动性较强的原因之一。上银理财多款产品主要投向货币市场工具，产品波动率相对较低，但以货币市场工具投资为主的产品年化收益多在1%左右，低于机构整体收益水平，而以固收资产配置为主的产品的收益表现相对较好，对整体收益起到了一定的拉升作用。

前十持仓方面，间接投资比例相对较高的理财公司的前十持仓集中度也相对较高。平安理财、上银理财、宁银理财和青银理财的前十持仓集中度相对较高，前两家机构的集中度在90%左右，后两家机构的集中度在70%左右。持仓集中度较高的机构的前十持仓配置，大致可以反映出机构较为青睐的资产类型和情况。

各机构中，平安理财主要以配置资管产品为主，投资规模较大的“创金合信安盛1号集合资产管理计划”、“平安信托长盛1号集合资金信托计划”和“平安证券星辰1号集合资产管理计划”的票面利率在3%以上，对理财产品收益起到了一定拉升作用；上银理财主要重仓货币市场工具、评级较高的信用债，其中配置较多的“20慈建01”的票面利率在4%左右；宁银理财主要重仓资管产品计划、货币市场工具、政策性银行债和企业债；青银理财前十持仓较为偏好通过政策性银行债、企业债和公司债等高等信用债券，引导资金服务区域实体经济发展，“22历城控股02”、“22济南高新01”、“20北城01”和“20威海中城02”等山东省内城投债的投资规模相对较高。

（二）低含权产品：青银理财产品风控严密，95%以上取得正收益

2022年，低含权产品的整体收益表现弱于不含权产品。收益表现靠前的8家理财公司中，全国性理财公司的收益表现相对离散；区域性理财公司的收益表现则相对集中，多数产品收益分布在0%-4%，但青银理财和苏银理财该类产品的波动水平相对较高。

各机构中，青银理财、平安理财和苏银理财的收益表现相对较好。结合大类资产配置情况来看：青银理财的资产配置类型覆盖相对广泛，基金、权益和其他类别资产配置比例近20%，资产的分散性较强；平安理财的低含权产品同样倾向于通过资管产品进行间接投资，借助券商和基金公司等机构的投研能力挖掘多市场的投资机会，资管产品的配置比例超过80%；苏银理财的整体大类资产配置则相对专注，主要配置固收资产，配置比例超90%，辅以小比例的权益资产和其他类别资产增厚收益。

从前十持仓来看，平安理财主要配置“平安资管睿享12号”、“创金合信安盛1号集合资产管理计划”和“华润信托元启2号集合资金信托计划”等头部公司资管计划，较少直接参与债券、基金或股票市场投资，资产投资相对谨慎；青银理财主要配置政策性银行债、非标债权和企业债，前十持仓中配置较多的公募基金也多为债券型或货币型，此外其配置较多的其他类别资产主要为北京银行(601169)和江苏银行(600919)等头部城商行优先股，可以看出其资产配置较为注重安全性；苏银理财以配置政策性银行债和长三角地区的企业债为主，优先股的投资也较具区域特点，投资较多的为“杭银优1”。

（三）高含权产品：多款光大理财产品逆境突围，年化收益率在4%左右

2022年，高含权产品的业绩表现普遍不佳，多数机构的该类产品年化收益率在-5%以下，且呈现出波动性较强的特征，但部分机构的产品综合表现仍具有一定的吸引力。

各机构中，青银理财产品收益优势凸显，年化收益率在7%以上。此外，光大理财的多款混合类高含权产品收益表现也较好，波动率水平也多在2.5%以下。

结合大类持仓来看，青银理财较少布局高含权产品，根据1款已公布持仓的产品，其大类资产配置倾向于通过公募基金间接参与权益投资，仍旧体现了配置稳健的特点，该款产品前十持仓集中度达68%，重仓的公募基金主要分布在医疗和金融板块，投资金额较大的为债券型的“工银瑞信前沿医疗A”、混合型的“南方金融主题A”、指数型的“华宝中证银行ETF”和股票型的“易方达金融行业”等头部基金公司产品，覆盖类型较为丰富，体现了资产配置的分散性特征。

光大理财的高含权产品大类资产配置整体以二成左右的固收资产作为“安全垫”，配置七成以上的权益类资产，混合类高含权产品和权益类高含权产品的配置风格有所差异。混合类高含权产品主要通过资管产品参与权益资产投资，同平安理财一样体现出了较为谨慎的配置风格，而多数权益类高含权产品则倾向于主动管理，直接配置权益资产，配置仓位接近九成。

具体来看光大理财权益类和混合类高含权产品的配置特点和收益表现：

权益类产品配置的固收资产比例相对低于混合类，并且仅1款产品通过公募基金间接参与权益市场，其余产品直接配置权益资产的比例均近九成。此外，该类以间接投资为主的产品收益明显优于以直接投资为主的产品，多数进行直接投资的权益产品年化收益率在-20%左右，表现相对较弱。

混合类产品的整体表现明显优于权益类，多款产品在获取3%-4%年化收益率的同时将波动率控制在2.5%以下。与权益类产品一样，间接参与权益市场的产品收益表现同样优于以直接投资为主的产品，这在一定程度上说明了目前光大理财同多数理财公司一样，在权益直投方面的配置能力与头部公募基金公司和券商等专业机构存在一定的差距。

混合类产品前十持仓集中度相对较高，多数产品在90%以上，主要以配置“光证资管鑫优集合资产管理计划”和“光证资管鑫优3号集合资产管理计划”等资管产品为主，配置较多的股票多分布在新能源、科技和农业板块，投资规模靠前的股票主要有“科达利(002850)”、“宁德时代(300750)”、“亿纬锂能(300014)”、“恩捷股份(002812)”、“星源材质(300568)”、“温氏股份(300498)”、“牧原股份(002714)”、“先导智能(300450)”和“海康威视(002415)”等。

三、市场前列产品表现：市场整体表现欠佳背景下，仍有部分产品收益可观

本文尝试从产品收益获取、回撤控制、胜率、投资体验、市场关联表现、配置特色、业绩归因等各个方面出发，层层递进，从定性与定量相结合的角度出发，按照权益类资产占比将理财产品分类为不含权理财产品、低含权理财产品和高含权理财产品，优选历史表现相对出色的理财产品，探索现阶段理财公司发行优秀产品特征。

2022全年，在权益市场低迷、宽裕流动性支撑债市行情向好的背景下，不含权理财产品累计收益表现最佳，同时收益波动幅度相对最小；高含权理财产品收益波动剧烈，亏损较严重，但相对股市整体表现而言跌幅较小。

具体的，我们将从投资收益、投资体验、投资性价比、回撤控制和市场关联表现等5个维度出发依次对产品进行层层筛选，每次筛选将保留市场表现在前50%的理财产品。需要注意的是，由于大部分理财产品净值披露以周度频率为主，因此我们在收益相关指标计算时，将从周度收益率出发进行衡量。

从筛选结果来看，在外部环境不确定性上升、市场波动加剧的形势下，仍有部分产品全年收益获取能力较强、表现稳定，展现出了较强的收益获取能力和市场风险控制能力。

（一）不含权理财产品：前列产品收益在债市震荡中仍能保持相对稳定

2022年，对比债市综合表现，银行理财市场存续不含权理财产品表现稳健，平均来看累计收益走势波动小于债市波动，累计收益弱于债市整体表现。收益方面，不含权理财产品全年收益显著低于债市整体表现，一定程度上是因为银行理财主要投资资产除债券外还包含货币市场工具及非标资产，随着政策由宽货币向宽信用转化，2022年国内市场流动性保持合理充裕，宽松的流动性助推债市行情走高，而以同业存单为主的货币市场工具利率处于低位，不含权理财产品收益在其拖累下表现欠佳；与此同时，债市价格上行进一步缩小了持有期内与非标资产收益率之间的差距，以非标资产较高的稳定收益为主要优势的理财产品难掩颓势。

波动方面，不含权理财产品全年收益波动小于债市波动。不含权理财产品能够在不同市场环境中保持较为平稳的收益，一方面，在债市处于牛市环境中时，其获利水平小于债市整体获利水平；另一方面，在债市处于震荡或是下行环境中时，较低的波动有助于减小收益下行水平，提升投资体验。因此，不含权理财产品适宜风险承受能力较低、收益预期不高的投资者。

经过层层筛选后，共筛选出291款收益表现相对优异的不含权理财产品，这些产品主要来自建信理财、宁银理财、信银理财、渝农商理财和中银理财等理财公司[4]。在取得优异表现的产品内，建信理财主要为嘉鑫系列产品，宁银理财主要为惠添利系列产品，信银理财主要为安盈象、同盈象系列产品，渝农商理财主要为天添金益系列产品，中银理财主要为稳富系列产品。对比其收益表现，相较于未经筛选的不含权理财产品有较大程度上升，尤其是在年末的债市波动行情中能够更好的保持稳定收益。

不含权理财产品收益与债市整体收益之间存在明显利差，在债市牛市行情中利差呈逐渐扩大趋势，在规避市场风险的同时也难以获取债市行情向好带来的收益。特征方面，筛选前后对比，优秀产品投资周期、持有非标期限均更长，非标资产收益率也更高。无论是股市处于牛市、熊市还是震荡市，优秀产品较普通产品的区间收益表现均更为突出，投资性价比也显著更高，回撤幅度更小，从胜率、持有收益等数据反映出的投资体验也更佳。

（二）低含权理财产品：产品业绩有所分化，前列产品表现更突出

2022年，对比债市整体表现，低含权理财产品表现不尽如人意。一季度，经济承压叠加疫情局部爆发、海外冲突影响下，稳经济政策力度大增，市场信用风险隐现，权益市场行情低迷、债市波动加剧，低含权理财产品在一季度末跌幅明显；二、三季度，国内局部地区主要城市疫情冲击加大，经济表现持续疲软，与此同时充裕的市场流动性支撑债市走高，带动低含权理财产品收益修复；年末，美联储加息背景下国内货币政策空间受限，宽信用政策叠加防疫政策优化，债市震荡加剧，收益回撤明显。相对而言，低含权理财产品的全年表现仍与债市表现之间具有较大相关性，股市表现也对其收益产生一定扰动。

经过筛选后，共筛选出195款收益表现相对优异的低含权理财产品，这些产品主要来自上银理财、平安理财、招银理财、建信理财和信银理财等理财公司。在取得优异表现的产品内，上银理财主要为悦享利、净享利系列产品，平安理财主要为新卓越稳健、新启航系列产品，招银理财主要为招睿季添利、招睿颐养丰润系列产品，建信理财主要为睿鑫系列产品，信银理财主要为全盈象、同盈象系列产品。

低含权理财产品与不含权理财产品相比，业绩比较基准较高，但实际收益走势相近，且收益表现相对较差。从配置的角度来看，受权益市场全年表现低迷拖累，即使在年末债市行情剧烈震荡的前提下，低含权理财产品表现仍一定程度上弱于不含权理财产品。

（三）高含权理财产品：整体业绩大幅下行，少数产品无惧股债市波动

2022年，受权益市场表现低迷影响，高含权理财产品全年收益为负，表现不佳。国内疫情冲击反复扰动生产生活秩序，经济持续下行，国际方面，俄乌冲突引发能源粮食危机，全球通胀上行趋势下加息预期持续升温，诸多不利影响下A股行情持续低迷，表现不佳，主要股指全线下跌。年末，疫情防疫政策逐渐放开、房地产利好政策频出、美国通胀放缓，A股估值开启修复进程。在此背景下，股市行情呈明显的下行趋势，高含权理财产品由于收益受股市行情影响较大，全年表现欠佳。

经过筛选后，仅光大理财发行的三款阳光橙系列产品表现相对突出。相对而言，三款产品的平均收益走势与中债综合指数反映的债市整体行情关联性较大，与沪深300指数反映的股市整体行情关联性较小，在权益市场低迷的背景下仍能保持收益稳定，同时在年末的债市震荡中也展现出了出色的回撤控制能力。

高含权理财产品投资期限明显短于不含权、低含权理财产品，产品开放周期通常在一年以下。全年来看，高含权理财产品收益波动剧烈、下行趋势明显，收益表现显著弱于不含权、低含权理财产品。

四、理财市场展望：经济复苏动力渐强，市场修复有望带动权益理财收益上行

2022年是银行理财净值波动的元年，银行理财产品的刚兑预期被打破，正式进入净值化时代，理财产品受经济发展背景、市场行情走势影响程度日益加深，可以预见短期净值波动将成为常态。将投资者除了应当做好资产的合理配置和风险匹配、理性看待阶段性的净值波动之外，还应放眼长远，树立长期投资、价值投资的观念。

（一）不含权理财产品：规模和收益有望提升，资产配置注重久期配置

不含权理财产品与债市关联度高。延续此前的定义，不含权产品包括纯固收产品和“固收+非标”产品。纯固收产品和“固收+非标”产品的配置当中，80%以上为利率债、信用债、城投债、非标债权等固定收益类资产，以及银行存款、同业存单等流动性较高的货币市场类资产。2022年，纯固收、“固收+非标”产品持仓资产呈现债券持仓占比下降，同业存单、现金持仓上升的趋势。在非标持续压降的政策导向下，非标资产占比下行，“固收+非标类”产品收益与债市关联度持续上升。根据固定收益类产品的投资策略来看，大多数以信用债持有至到期策略为主，并附带一定仓位的利率债及收益增强策略投资。

2023年国内经济动能切换，房地产边际改善、消费回暖带动经济复苏，市场利率中枢或将上移。支撑经济的三驾马车消费、投资、出口当中，2022年出口高增，投资主要依靠基建、制造业，房地产贡献为负，消费疲软。2023年基建、制造业仍然会持续发力，政策放宽带动房地产边际改善，防疫措施优化支撑消费持续复苏，但伴随外需收缩出口预计将延续下滑趋势。经济复苏、通胀抬头背景下，市场流动性或将边际收紧，资金利率或向政策利率靠拢。

随着2022年末债券市场的非理性下跌行情趋缓，目前债券的配置价值较高。尤其是信用债出现企稳迹象，在此前债市调整引发的“赎回潮”中，银行大量抛售信用债，随着信用债的抛压逐步释放，债市安全边际上升，公募、保险、银行自营等机构逐步开始加大对信用债的配置，有望起到稳定债市的作用。随着债券的企稳，纯固收产品和“固收+非标”产品的规模和收益情况改善确定性上升。现阶段，以中短期债券、高等级城投债和地产债配置为主的理财产品有望把握债市价值投资机会。

2023年一季度正在申购的纯固收和“固收+非标”产品主要包括：建信理财发行的嘉鑫系列产品；信银理财发行的安盈象、同盈象系列；中银理财发行的稳富系列。

（二）低含权理财产品：收益提升、股市配置性价比高

2022年低含权理财产品波动较大。低含权产品包括“固收+权益”产品和混合偏债产品。“固收+权益”产品仍然是固定收益类产品，通过直接投资股票和股权类资产等权益资产品来增厚收益；混合偏债产品以固定收益类产品为主，辅以股票等其他资产。这两类产品同时会受到股票市场和债券市场影响。2022年股市低迷叠加债市震荡影响，低含权理财产品收益波动加剧。

2023年低含权理财产品权益资产配置价值凸显。2023年，伴随经济复苏，利率中枢或将继续保持抬升趋势，债市仍存在波动风险。而股市方面，现阶段股市整体估值水平偏低，在经济复苏确定性渐强的背景下，投资性价比高，低含权理财产品有望在股市整体向好的趋势行情中获取更高投资收益，同时较大占比的固收类资产可平稳产品净值表现，降低收益波动，提升投资体验。需要注意的是，低含权理财产品在承受股市风险的同时，也要承受债市风险，极端情形下，收益也可能出现较大波动。

2023年一季度正在申购的低含权产品主要包括：平安理财发行的新启航系列；招银理财发行的招睿季添利系列；建信理财发行的睿鑫系列；信银理财发行的全盈象、同盈象系列。

（三）高含权理财产品：规模提升、加大权益比例、精选行业配置

高含权理财产品与股市关联度高。高含权产品包括混合偏股产品和权益类产品，混合偏股产品主要是资产配置中不少于80%的资产配置于权益资产的理财产品，而权益类产品则是通过直接或间接全部投资权益资产的理财产品。

2023年，海外加息渐缓、经济复苏背景下，A股整体表现好于2022年确定性较高。国外，美联储加息已经开始进入尾声，海外经济衰退对外需带来压力，预计2023年内加息见顶并逐步转向鸽派；国内，疫情放开后经济复苏，基本面向好带动A股持续修复。政策面上，财政政策继续加码，促进预期和信心恢复，货币政策维持偏宽松支持经济复苏。资金面上，基本面弱复苏趋势下货币政策难以大松大紧，流动性有望维持合理充裕，A股估值修复、吸引力增强有望促进资金回流。

2023年，高含权理财产品在股市的修复带动下，有望迎来规模和收益的戴维斯双击。整体而言，银行理财深耕固收资产投资领域，高含权理财产品规模在整个银行理财规模中占比较低，2022年，规模更是在股市低迷拖累下持续收缩。2023年，A股进入修复阶段，银行发行高含权理财产品有望迎来规模收益双升的改善局面。

2023年一季度正在申购的高含权产品主要包括光大理财发行的阳光橙系列。

[1]产品观察范围为理财公司（不包括合资理财公司）发行的在2022年底存续的面向个人的公募人民币净值型理财产品，依据最新持仓数据划分为不含权产品、低含权产品和高含权产品，不在这三类产品中的其他产品不在讨论范围。每款产品的收益、回撤和波动数据均为截至2022年12月末最新数据。

[2]本节以获取到的各机构最新持仓数据为基础进行持仓分析，平安理财为穿透前持仓情况，其余机构均为穿透后情况。

[3]本节分析中年化收益率指标均采用截至2022年末的平均今年以来年化收益率。

[4]以筛选后剩余产品数量由多到少作为排序依据，下同。

[5]根据上一节对理财产品的筛选后，我们将最终筛选出的各理财公司历史表现优异的产品系列作为参考，在本节将上述系列的可申购（认购）产品进行展示，下同。

作者丨普益标准研究员 王晨宇 王丽婷 崔盛悦 霍怡静

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